本部分主要对国际上利用市值作为业绩考核指标评价体系的理论和实践进行历史回顾，为中央企业利用市值作为业绩考核指标提供理论和实际借鉴。本部分通过以下四部分进行分析：一是市值能否真实反映企业的价值；二是国际上利用市值评价作为中长期激励的指标体系是否具有普遍性；三是国际上利用市值评价作为中长期激励的指标体系的相关做法；四是有了市值评价和中长期激励机制是否能够带来企业价值的提升。

    首先通过对各种业绩衡量指标的天然缺陷进行分析，提出了仅仅利用市值作为业绩考核指标的缺陷和市值能否反映企业价值的问题。20世纪90年代，国际研究表明企业的内在真实价值包括以下几部分内容之和：一是企业现有业务持续经营或资源重组价值，二是现有公开和明确的投资机会价值，三是企业战略投资机会价值。由此可见，企业的内在价值包括日常经营和财务考核指标、时间与经营和投资风险等非财务指标因素。而市值只是一个市值评价指标，本文通过分析企业的三种业绩（即真实业绩、显示业绩和评价业绩）之间的关系，提出了真实业绩才是市值评价的基础。最后通过对中国海外上市的公司的市盈率状况分析得出制度性因素是企业价值低估的原因。

    市值能否反映企业的价值存在两种理论：以本杰明•格雷厄姆为首的价值学派认为，公司的市值不能反映其真实价值，因此股价不能作为公司价值的可靠指标，股票投资的艺术就在于判断当前市场价格是否真实地体现了其内在价值，市值只能作为公司价值评估的有用参考依据，而公司真实价值应是其内在价值。与价值学派对立的是有效市场理论。该理论认为市场是完全有效的，所有关于股票的公开信息都已经适当地反映在它们的价格中。所以公司市值是对公司真实价值的最为准确的反映和估计，市场对未来的预测和对公司价值的评估更为精确。争论的焦点在于价值学派认为投资者不理性价格与价值不一致，有效市场理论认为市场是有效的，投资者是理性的，只不过每个投资者的评价价值不一样，因此投资的风险和收益的承担能力不一样，价格完全反映价值。两者的争论客观上要求研究确定内在价值的影响因素与市值之间的关系。随着资本市场的发展和投资学研究的深入，人们越来越认识到市值围绕价值波动并且成熟的资本市场发展过程就是一个价值回归的过程，当然资本市场有效是价值回归的前提。现实的问题是市值的发展趋势能够完全反映企业价值的发展方向。

    通过分析美国、英国、新加坡公司的市值考核状况，得出市值评价是国外中长期激励的通行做法的结论。在此基础上分析国际上利用市值评价作为企业业绩考核指标的共同点：市值考核与中长期激励与企业管理层承担风险的状况相关、与企业成长的不同周期有关、与企业规模有关。通过研究不同做法得出：美国模式中长期激励基本上使用股票期权的方式，但是有一些制度（比如税法等制度）相伴而行；香港模式是管理层承诺和设立评价标准的典范；新加坡淡马锡控股及其所出资企业近年开始致力于把企业发展战略、全面预算管理与业绩考核三个系统紧密衔接起来。

    控股旗下公司的中长期奖励主要是市值考核与股票奖励； 英国公司考核的办法是把年度考核与中长期考核相结合的方式，年度考核指标将财务指标和非财务指标结合，其中财务指标的权重约占60%，非财务占 40%。年度考核指标和中长期考核指标虽然不尽相同，但从战略上来说，年度考核目标是中长期考核目标的分解和细化，两者相互钩稽嵌套。

    市值评价体系是否真正带来企业价值的提升？国外经验研究表明其成功与否在于强化企业内部的改革，主要是在企业内部建立市值考核的企业文化。

    为适应经济全球化和以信息技术为代表的新经济时代更加激烈的市场竞争环境的变化，一些西方发达国家的投资者、管理咨询大师否定了单纯以利润率和现金流等财务指标进行企业效绩评价的方法，而代之以企业价值最大化目标。虽然财务指标是判断企业是否有效率的基础信息，但人们越来越重视反映企业经营绩效的非财务信息，以期全面地立足市场来评价经营者效绩。

表一：单独使用以下各类业绩考核指标缺陷一览表

    20世纪90年代，研究表明企业的内在真实价值包括以下三部分内容之和：一是企业现有业务持续经营或资源重组价值，二是现有公开和明确的投资机会价值，三是企业战略投资机会价值。由此可见，企业的内在价值包括日常经营和财务考核指标、时间与经营和投资风险等非财务指标因素。

表二：企业价值结构与薪酬结构一览表

   由上表可知企业的价值是不断波动的，不同的运行机制和不同的管理团队对价值的影响较大，也就是说不同的管理团队承担风险的能力决定企业价值的大小。价值是一个相对不确定的量。

   伴随着资本市场的发展，通过股票市场在资本市场的投资和投机行为，一方面解决了企业的直接融资问题，另一方面通过产权的流动形成了企业价值发现机制，最后通过一系列制度安排解决了公司的治理结构问题。企业价值在资本市场的表现形式是市场价值（以下简称“市值”），而市值可以通过股票价格和公司股本来计算，由于股票价格存在波动，那么公司市值能否反映其内在真实价值，上市公司的价值评价体系必然涉及到其外部市值与内在价值这两个彼此独立又相互关联的价值体系。

   对于内在价值和市值之间的关系，目前存在两派完全不同的观点：以本杰明•格雷厄姆为首的价值学派认为，公司的市值不能反映其真实价值， 他们认为：由于股票市场交易十分频繁、活跃，情绪的力量往往比理性的力量更为强大，股票价格有时波动十分剧烈，交易的贪婪与恐惧往往促使股价或高或低于其真实价值，因此股价不能作为公司价值的可靠指标。股票投资的艺术就在于判断当前市场价格是否真实地体现了其内在价值，市值只能作为公司价值评估的有用参考依据，而公司真实价值应是其内在价值。与价值学派对立的是有效市场理论。它是20 世纪70年代以来流行的现代投资学的基础理论之一。该理论认为市场是完全有效的，所有关于股票的公开信息都已经适当地反映在它们的价格中。所以公司市值是对公司真实价值的最为准确的反映和估计，市场对未来的预测和对公司价值的评估更为精确。在此理论的指导下，证券分析主要是研究证券市场，通过研究价格走势，来确定证券投资的风险和收益，并不涉及计算和判断公司的内在价值。自有效市场理论问世以来，和价值学派的争论从未停止过，争论的焦点在于价值学派认为投资者不理性，价格与价值不一致，有效市场理论认为市场是有效的，投资者是理性的，只不过每个投资者的评价价值不一样，因此投资的风险和收益的承担能力不一样，价格完全反映价值。两者的争论客观上要求研究确定内在价值的影响因素与市值之间的关系。随着资本市场的发展和投资学研究的深入，人们越来越认识到市值围绕价值波动并且成熟的资本市场发展过程就是一个价值回归的过程，当然资本市场有效是价值回归的前提。现实的问题是市值的发展趋势能够完全反映企业价值的发展方向。

    市值能否真实地反映企业价值还涉及到整个业绩评价体系的发展脉络。企业的资本所有者与经营管理者之间的委托代理关系，要通过一定的代理合约明确各自的权利与责任，建立起一种有效的激励与约束机制，促成代理人目标与经营者目标的一致，实现委托人目标的最大化。代理合约的一个重要内容是定义代理人的经营效绩与报酬之间的对称安排。所以企业业绩评价体系和薪酬结构设计是一个问题的两个方面。如下图所示的关于经营者业绩评价和激励性经营者报酬制度之间的逻辑分析框图。

图一：经营者业绩评价和激励性经营者报酬制度之间的逻辑分析框架

   在上图中，我们区分了三种企业业绩，即真实业绩、 显示业绩和评价业绩。其中真实业绩是企业实实在在的业绩表现，是企业经营者的真正贡献；显示业绩则是传递给外界关于企业业绩的信息，一般显示业绩指标包括会计类指标和市场价值类指标，前者在某种程度上经营者可以直接操纵，后者则是通过资本市场的价格机制显示出来的；评价业绩则是评价主体根据评价目的的需要、基于企业显示业绩的一系列指标、采用相应的评价方法对企业业绩的主观判断。这三种业绩之间的关系是：真实业绩是理论上企业的真正业绩表现，但绝对无法被全面、准确地观测到，能够被观测到的只能是显示业绩；显示业绩一般是以企业真实业绩为基础的，但由于企业经营者的主观原因（如造假账）、客观原因（如会计制度存在的问题、统计数据的误差等）和资本市场的噪音因素等，显示业绩并不能够真正、全面反映企业真实业绩，甚至还有可能存在严重的信息失真和扭曲；评价业绩是以观测到的显示业绩为基础的，评价者试图通过一些评价分析技术（如利用相对业绩评价）剔除显示业绩中的一些错误信息，最大程度地还原企业真实业绩，以满足激励经营者或其他评价目的的需要。

    在区分三种企业业绩的基础上，经营者业绩评价和经营者报酬制度发生激励作用的机制可以概括为以下四点：一是经营者的努力程度和能力因素对企业的真实业绩具有决定作用，当然企业真实业绩还受到诸如宏观环境变化、市场随机因素等一些不可控因素的影响。二是真实业绩是显示业绩的基础，显示业绩又是评价业绩的基础，而评价体系给出的评价业绩和以此为基础的经营者报酬制度最终决定了经营者得到的实际报酬的水平、结构。三是经营者得到的实际报酬是否具有激励性、大小如何，除了受到实际报酬影响外，还取决于经营者行为对激励报酬因素反应的敏感度、经营者风险承担程度和业绩评价的公正性（评价业绩与真实业绩的吻合程度）。四是经营者报酬的激励性最终又影响到了经营者的努力程度。这样就形成了一个良性循环。

理论研究表明，有效的资本市场能够充分反映企业的价值，但是资本市场的有效性取决于资本市场的发展，市值与真实价值之间还涉及到投资者的价值导向和投资理念。研究表明，在海外上市的中国国有控股上市公司的市盈率低于同行业国际上市公司的市盈率的20％，意味着再融资的成本高出20％。根据向境外机构投资者抽样调查的结果，主要原因如下：一是国别风险，这一点随着中国市场化改革和中国企业“走出去战略”的实施，会逐步好转；二是公司治理结构体现大股东的利益，没有反映中小股东的利益；三是投资者不认可现有的管理层选拔机制；四是投资者不认可管理层承担风险的能力，尤其是收购兼并和整合行业的能力；五是现有的薪酬结构导致公司管理层不关注公司股票价格，存在伤害中小股东利益的可能性；六是业务链条不完整。以上六点从某种程度上讲是制度因素导致资本市场没有真正发现国有境外上市公司的潜在价值。

通过以上的研究我们可以看出：企业的价值是企业评价的基础，但是企业的价值是与不同的制度和管理层承担风险和决策能力相关，因此价值是不断波动的，价值是显示价值和评价价值的基础，市值是评价价值的一种表现形式，市值由于投资者不理性和市场的有效性不能完全反映企业的价值，但是市值的放映能够完全反映企业价值的增长方向。我国国有企业的评价问题主要是制度原因导致市值评价偏低，而市场原因全球资本市场无一例外。

二、市值评价是国外中长期激励的通行做法

由表二可以看出基础工资和短期激励与企业现有业务持续经营或资源重组价值相关，而现有公开和明确的投资机会价值企业战略投资机会价值与市值有关，这两部分价值通过未来的收益体现，因此国际上中长期激励与市值评价从来就没有分开过。正因为如此，市值评价和经理股票期权已在许多国家，尤其是西方发达国家的大型上市公司中得到普遍实施。据资料统计，全球排名前500位的大型工业企业中，1986年已有89％的公司实行了经理股票期权制，1990年以后，这一比例仍在上升，而且范围也迅速扩大到中小型公司。美国硅谷的企业则普通采取了这种制度。目前，全美企业用作认股权配额的总股值已由1985年的590亿美元猛增到1万亿美元，获得股票期权的人员也由高级经理人员扩大到普通员工。在1980年代，美国上市公司高管的中长期激励报酬，主要是股权激励得到了长足发展，到1980年代末，美国有超过1.1万家公司实施了股权激励计划。1997年标准普尔500家公司中有83%的大型企业、70%的中型企业、69%的小型企业采用市值考核和股票期权为主的激励制度。1999年通用汽车、可口可乐、英特尔公司CEO股票期权收入分别为0.32亿、1.08亿和0.49亿美元,分别为工资、奖金的4倍、27倍和16倍。
      根据美国证券交易委员会(SEC)的抽样调查发现，平均而言，1985年美国上市公司高管基本工资占总报酬计划的52％，长期激励报酬仅占8％；到1991年，高管人员的基本工资占总报酬计划的33％，长期激励报酬占到了36％。美国会计标准要求年度报表中将股票期权的中间价和净收入影响估算。按1997年被统计企业涨幅的中位数29.6％计算,标准普尔500家企业总裁期权未来潜价中位数年平均额277万美金。这足以说明，美国上市公司高管薪酬的演变历程和发展状况是运用普遍并且中长期激励占有的比例越来越高。
    英国公司在中长期激励上利用市值作为评价指标的企业比例也相当高。据美世咨询公司资料，30个公司中有约60％以上的企业利用市值作为评价指标实行中长期激励。

新加坡国有企业在董事会和公司高管层实施中长期激励计划的指标是“总的股东回报（TSR）” 由股价增值和股息收益两部分构成，其计算公式为：

    TSR＝（年终股价－年初股价＋股息收益）／年初股价

可见，市值评价已经作为新加坡国有企业主要的考核指标。

摘自翰威特咨询公司设在美国、欧洲和日本的数据库中的2000年度薪酬数据。高管层中长期激励薪酬比例美国27％、欧洲17％、日本2％。具体原因是由于欧洲和日本的公司治理结构由于有一个强大的监事会和工会组织，并且社会福利比例较高，所以中长期激励的比例相对较低。

三、国际上利用市值评价作为企业业绩考核指标的不同做法

管理学界研究表明，能够战胜对手的公司都有两个共同特点：具有长远战略眼光的高级经理人员，具有长期稳定性的高层管理班子。公司的高级管理人员时常需要就公司的经营管理以及战略发展等问题进行决策，诸如公司购并、公司重组以及长期投资等。这些给公司带来的影响往往是长期的，效果要在三五年、甚至上十年后才会体现在公司的财务报表上。如果一家公司的薪酬结构完全由基本工资及年底奖金构成，那么出于对个人利益动机，高级管理人员可能会倾向于放弃那些短期内会给公司财务状况带来不利影响，但是有利于公司长期发展的计划的投资项目决策。为了解决这类问题，人们便想到将高级管理人员的薪酬与公司长期利益联系起来，鼓励他们更多地关注公司的长远发展，而不是仅仅将注意力集中在短期财务指标上，于是，市值评价和经理股票期权便成为重要的选择之一。

各国在使用市值作为中长期激励的框架上有相同之处主要表现在以下几点：一是长期激励比例与风险因素有关（见图四）；二是长期激励与企业发展的生命周期有关（见图五）。三是薪酬金额水平与企业发展规模相关。

（一）美国：制度与市场的博弈

美国上市公司高管的市值考核计划中，以股票期权激励方式为主。股票期权激励被美国企业大规模采用的因素很多，简单来说，主要有四大原因刺激了其大规模实施:税收政策与会计准则的推进、对经理层贷款计划等支持措施的配合、留住关键人才的重要手段、1980年代之后美国股市长达20多年大牛市的刺激。其中最为根本的一点就是会计原因，企业使用股票期权激励不必计入会计成本，而使用直接持股等其他长期激励方式则要计入成本，由此将使企业的账面利润降低。主要是在这一因素的直接刺激之下，美国企业广泛采用股票期权激励，其在公司高层管理人员薪酬总额中所占比重逐年上升，1980年代，美国公司经理层报酬的主要形式还是现金和红利，仅有30％左右的CEO获得期权报酬，平均的现金与红利报酬价值是期权报酬价值的4倍多。到1990年代中期之后，期权报酬已成为经理层报酬的主要组成部分，70％左右的CEO获取了期权，平均的期权报酬价值与现金和红利报酬基本持平。
    美国的中长期激励主要以市值考核为主和股票期权方式，分为法定股票期权和非法定股票期权两种。前者称为激励型股票期权,后者称为酬劳型股票期权。法定与非法定股票期权的主要区别为:前者可享受纳税优惠,后者不享受。 美国《国内税法则》第422条规定:股票期权只能授予本公司雇员,并且这些期权只能购买本公司或母公司、下属公司的股票；股票期权的授予计划必须是一个成本的计划,并且在该计划实施12个月或之后12个月必须得到股东大会批准；期权必须在授予的10年内执行,过期后任何人不得行使；期权的执行价格必须等于或高于授予时的公平市场价格,不公开交易的股票,应以合理的方式确定；授予时,雇员不能持有公司10%以上股票,除非期权价被定在公平市场价的10%以上,或授予后五年内不能执行,某位高管拥有本公司10%以上投票权,未经批准不得参与股票期权计划；股票期权不可转让,除非继承。另外规定:授予日或授予期结束后方可行权；授予日期权指向股票的市场价值累计超过10万美元,超出部分视为非法定期权,在该数值获取期权及执行期权(购买股票)免税,售出所获得股票按资本利得征税。具体分为行权后持有不到一年按个人普通收益纳税,1到1年半按短期资本利得纳税,1到1年半以上按长期资本利得纳税。非法定股票期权不享受免税优惠,行权价格由企业自行决定。根据美国国内税务法，激励性股票期权的行权价必须大于或等于签发时的股票市价；只有非法定的股票期权(如股票增值权（Stock Appreciation Rights）)的行权价可以低至公平市场价格的50%。两者所以行权价不同，是因为税法对它们的规定不同：激励性股票期权行权时，不需付税；而非法定的股票期权行权时，行权价高于市场价的差价需作为普通收入纳税（《1986年国内税务法》实施后税率是15-34%）。从美国的实务来看，股票期权行权价对市价有否打折与税法是平衡的，上市公司可以各取其利。在美国，除了股票期权这一激励形式外，另外一种奖励形式就是股票所有权，如股票持有计划（SOPs）中，企业允许员工以一定折扣购买自身股票，美国国内税法规定，必须保证所有或大多数雇员都可参加，并且出售价格不能低于同期市场价的85%。

2001年底开始，安然事件等一系列大公司财务丑闻爆发，使各界对股票期权进行了重新认识与反思。研究表明美国安然等大公司倒闭与市值考核后管理层持有大量股票期权有关。当以股票期权为主的中长期激励比重超过基薪和年终奖金的5倍以上时，管理层为了使自身利益最大化,不惜虚增利润掩盖亏损,并利用一般股东与管理层信息的不对称进行内幕信息交易,导致投资者受损失。美国对上市公司高管薪酬的监管主要是强化信息披露监管。1992年10月15日，美国SEC颁布新的公司高管人员报酬披露规则，以取代1980年代的旧规则，这主要是针对1980年代美国公司高管报酬中长期激励计划不断上升的新形势，因为在1980年代的报酬披露规则之下，高管人员的报酬不包括长期激励性报酬。面对股票期权制度的挑战,美国政府没有采取退缩,而是不惜血本,揭露公司存在的问题,通过严刑厉法作针锋相对的斗争。2002年7月30日，美国总统签署以公司改革为内容的萨班斯－奥克斯利法案，对高管做出了许多新的限制，包括:禁止公司向高管提供贷款；财务报告如有重大违规，管理者将丧失业绩报酬(即以股权激励为主的长期报酬)；缩短公司内部人士买卖股票的申报时间，对于持有公司已发行证券10％以上的内部人士的买卖行为均收紧限制，在买卖之后的第二个工作日就必须申报。事实表明这些措施是有效的,国际资本没有因为暴露的问题远离美国市场,而是迎来了2003年资本市场的再度繁荣。

与此同时，2004年FASB要求对公司支付给管理层的股权报酬记入费用，此举将使得标准普尔500指数中的公司利润总和下降近7.4%，而根据调查显示，这一新的会计准则出台后大多数上市公司仍然没有放弃市值考核体系，而是修改与股票期权的相关体系，重新构建公司的激励机制。

 （二）香港：管理层承诺和设立评价标准的典范 
　  从香港股票市场的情形来看，联交所的《上市规则》规定认购价不能低于股票期权授予日前五个交易日的平均收市价的80%。香港公众公司多遵循此规定。当然，就香港上市公司实施市值评估的背景来说，首先，香港大约九成上市公司是由家族持有四分之一或以上的股权，且家族式企业所有者即为经营者的情形亦较普遍，企业对通过市值评价获得认股期权的需求并不大；其次，最需要股权奖励的高科技上市公司在香港数量并不多，因而市值评价和股票期权主要是在几家大型上市公司如汇丰银行、香港电讯等实行，推广的面并不很宽。以香港上市的汇丰控股（0005）的有限制股份奖励计划为例，1999年股份奖励由以往的与每股盈利增长挂钩修订为与预先制订的股东总回报挂钩。汇丰预先制订的目标是在五年内使股东回报最少上升一倍，这是绝对标准。股东总回报的定义是，有效期内的股份价值及宣布派发的股息收入的增长（假设股息全部再用于投资）。相对标准是考虑到汇丰要成为国际领先的金融机构，因而着重与其它金融机构表现的比较。具体做法是透过以下三项成分，即（一）九家与汇丰地位相若的银行；（二）美国、英国、欧洲大陆及远东区（但不包括上述第一项的银行）的最大五家银行；（三）摩根斯坦利资金国际编制的世界指数所包罗的银行，但不包括上述第一及第二项的银行。按第一项占五成、第二及第三项各占二成半的比重，计算加权平均数，即可订出一个适当的市场比较数字。

（三）新加坡： 发展战略、全面预算管理与业绩考核相结合的典范 
    新加坡淡马锡控股及其所出资企业近年开始致力于把企业衔接起来，

控股旗下公司的中长期奖励主要是市值考核与股票奖励。股票奖励基本上有三种类型，分别是股票期权、业绩股票和限制性股票奖励。新加坡业绩股票考核与奖励的要点有三：一是考核期限和范围：三年业绩；二是设定年度累进考核目标，以使公司在考核期末能实现给定的三年业绩目标；三是业绩股票奖励在三年考核期结束时根据业绩完成情况决定如何兑现。

（四）英国：年度考核指标和中长期考核指标相结合的典范

     英国公司考核的办法是把年度考核与中长期考核相结合的方式，年度考核指标将财务指标和非财务指标结合，其中财务指标的权重约占60%，非财务占 40%。利润是最常用的年度考核财务指标。中长期考核主要以市值作为考核指标，期限三年，并且三年滚动考核。据美式咨询公司调查，约60％左右的上市公司中长期激励采用市值考核指标。年度考核指标和中长期考核指标虽然不尽相同，但从战略上来说，年度考核目标是中长期考核目标的分解和细化，两者相互钩稽嵌套。

四、深化企业内部改革是市值考核带来企业价值提升的前提

事实上,市值考核和以股票期权为主的中长期激励机制是一把双刃剑,有利有弊,这里就涉及到一个重要的问题：市值评价体系是否真正带来企业价值的提升？国外经验表明其成功与否在于强化企业内部的改革。

从理论上讲，对于股价萎靡不振的大公司，市值考核似乎是一颗灵丹妙药：为了提高企业市值，通过咨询公司改造自己的评价体系，落实与市值挂钩的绩效衡量指标，这样就能大功告成。好像这样管理层就是一个精锐之师，股票价格就会狂涨。但事实证明在所有采用市值评价指标体系支撑中长期激励的公司种约有三分之一强的公司以失败告终，在三五年以后就放弃了这种体系，最后还是回到了每股收益等传统的指标。比如美国电话电报公司（AT&T）在1992年实行市值考核计划，不幸的是该计划对公司股价影响的微乎其微，在2000年被正式放弃。但是大量的公司获得了巨大的成功。比如英国劳式银行（lodys TSB）在20世纪80年代中期率先实施市值考核计划，强化股东价值管理，获得了巨大的成功。另外还有吉百利食品公司（Cadbury Schweppes）、陶氏化学公司（dow chemical）和西门子公司（siemens）等。市值考核成功的因素何在？以欧洲工商管理学院教授菲利普·哈斯普斯劳格为首的研究团队对北美、欧洲和亚洲的成功实施市值考核的企业做了深入的调研，真正接受调查的117家公司（年销售额在20亿美元以上）中，80％以上获得了巨大的成功。调研发现有效实施市值评估和有效的中长期激励需要投入大量的耐心和精力，从根本上改变公司的文化，建立与市值考核相关的公司价值驱动因素。研究小组通过对一家市值评价没有成功的知名跨国公司调研，该公司虽然声称创造价值是公司存在的理由，但是公司差不多采用一个经济利润指标，公司员工奖金与公司的股价表现和业务的利润挂钩，但是决定奖金多少的还有另外几个因素，失败的原因主要是企业内部管理文化对业绩考核体制所引起的变革的抵制。因此员工就可以跟这个利润体系博弈，重点关注对自己最有利的那些衡量指标。公司培训少，全体员工只有不到10％的人接受有关培训，接受培训的管理人员也不超过25％。更为严重的是公司没有对业务流程进行大的调整。预算编制和战略规划体系依旧相互独立。公司仍然为单独的项目提供资金，投资决策的主要依据是项目发起人个人声誉的好坏，以及大家认为这个项目与CEO提出的公司愿景相匹配。另外高管层经常干预资源分配过程，因为高管层认为公司内部玩弄权术和耍花招的人很多。

获得成功的公司为了实现和推动与市值考核的文化变革，他们的做法都具有五个共同特点：一是管理层一开始就对股东价格作出了明确的承诺（比如汇丰银行就是一个典型的例子）。二是通过培训创造出一个合适的环境，使员工能够接受市值评估带来的变革。三是建立一些覆盖范围较广的激励方案，用来强化培训的效果。这些激励方案与市值评价相关的衡量指标结合紧密，能使公司上下都对公司以及这个项目产生主人翁责任感。四是公司愿意做出重大的组织变革，以便让所有员工作出价值创造型决策。五是公司内部发起的变革涉及各个体系和流程，而不仅仅局限于财务报告和员工的薪酬。研究表明，公司的变革在行为和收益之间建立一个良性循环，从而为持续地创造价值奠定稳固地基础。

后改制时代的国企改革

前一阶段国有企业改革的成功在很大层面上是靠产权市场化。今天，如何有效调节资源市场化与社会公共福利之间的关系是摆在决策者面前的一个重要课题

　　近一段时间到国有企业调研，每每问及何谓“改制”？回答千奇百怪，答案好像都对，但是没有回答到本质，比如“就是改为股份制”、“就是建立公司法人治理结构”等等。在触及深层次的问题时，给企业辅导上市的证券从业人员和国有企业的领导都表达了这样一个观点，就是：按照《公司法》，建立董事会、监事会和经理层的议事规则而已。

　　近日在全国国有资产监督管理工作会议上，国务院国资委主任李荣融强调“国有大型集团公司股份制改革还有很大差距，规范的公司法人治理结构还没有真正建立起来，企业经营机制不能适应市场经济的需要，建立现代企业制度的任务依然艰巨”。笔者觉得有必要就“国有企业改制”这个话题进行讨论，这对推动国有企业改革至关重要。

　　中国从1994年初提出“建立现代企业制度”，到今天已经十多年了，大家都有一个共同的认识，现代企业制度就是“产权明晰、权责明确、政企分开、管理科学”十六个字。经过二十多年的改革，国有企业初步明确了产权，但是建立真正权责明确、政企分开和管理科学的机制还有很长的路要走。这十六个字的核心，即“现代企业制度”背后的真正涵义是什么呢？到今天为止，好多人并没有完全明白。

　　现代企业制度的核心是：如何通过各种利益主体博弈，建立一种制衡机制，达到科学决策，进而提升企业竞争能力的一种机制和制度安排。但是制衡什么，如何制衡，制衡的载体是什么，如何评价和改进等一系列问题就是建立现代企业制度必须解决的问题了。这就是建立有效的公司治理结构，推动国有企业适应市场，强化体制、机制创新的改革框架。但是今天我们看到的国有企业改制后的现实是什么呢？笔者在调研中经常可以看到国有企业改制“形变神不变”和“改制返水”的现象，具体表现在以下方面：

　　“债权变股权”决策机制没有变

　　国有企业改制，尤其是中小企业改制，很多是通过“职工持股会”的形式改制完成的。这种形式是将国家对企业的债权变为员工对公司的股权，员工身份由一位国有企业的职工变成了改制企业的股东和社会合同工。我们知道债权关系与股权关系的风险是不一样的，为了规避风险，股东应该具有决策的权力。但是改制以后的企业决策权和管理权还是由国有企业以前那一小部分人操纵，改制“形变神不变”，导致决策能力和运营效率与改制以前没有根本的差别。

　　如果改制后企业破产，员工并不认为自己是社会合同工，出现“改制返水”的现象。中小企业如此，大企业改制后也会出现“新三会”与“老三会”人员重叠，只不过是改变了一些机构名称而已，真正的制衡机制并没有建立起来。

　　思想观念讲“成就”不讲“成本”

　　政府主要职能之一是管理公共事务，它不能以盈利为目的，应该以“社会福利最大化为目标”，应该讲成就。而国有企业作为市场竞争主体，无疑企业的生存发展是第一要义，应该为客户负责，以提高效率、降低运营成本为出发点。但是很多国有企业是从政府机构改革整合而形成的集团公司，一些集团公司领导从公务员的身份转变为企业管理者。企业领导的管理思路没有根本改变，未能从政府管理者的角度转变出来，过多强调“成就”和国有企业的社会责任而不顾企业的运营“成本”，使国有企业保值增值的目标得不到实现，企业的核心竞争力得不到体现。企业因此走向困境的案例不少。

　　调研过程中，我们发现这些领导虽然具有很强的社会责任感，但是有些由于定位不明确使企业走向深渊，留下了历史的遗憾。实际上，作为企业管理者，正确的做法是通过讲“成本”提高企业的运营效率，进而通过讲“成就”提升对政府的影响力，将一些行业和市场资源集聚一起，然后再讲“成本”提高运营效率，通过良性循环，不断做强做大国有企业，提高企业的竞争能力。这也是国有企业运营战略的一个重要组成部分。

　　决策体系看“市长”而不是看“市场”

　　中国经济发展处于转轨时期，政府的功能定位正在从投资主体向公共服务主体转移。但历史形成的政企不分的现象在国有企业决策层面表现的淋漓尽致。一方面政府控制的各种资源向国有企业倾斜，另一方面国有企业改制、引进战略投资者、异地投资、收购兼并等重大问题都是由“市长”来决定。我们到地方国资委调研，经常可以看到按照《公司法》和《国有资产监督管理暂行条例》应该归国资委管的事情，比如管人、管事和管资产的事情，地方政府不放，相反把一些与国资委职能没有关系的事情，交给国资委来管理。这种典型的违背国务院国资管理制度安排的现象，造成了政企不分，是建立现代企业制度的最大障碍。

　　管理体系讲“平衡”而不是讲“评价”

　　中国现有的很多国有企业是由政府机构改组成立的，集团公司靠收取下属公司的管理费生存，还没有按照现代产权制度建立规范的母子公司管理框架。因此集团公司领导在整合资源、缩短管理链条和完善公司的管理框架时不愿意承担风险，以一种“公务员”的心态讲究“平衡”，而不是追求卓越，依托市场，通过创造业绩，推动资源协同，让国有资产保值增值。这种心态突出表现就是不愿意得罪人，不敢承担风险。国有企业的经营预算、业绩考核和分配制度不和谐。经营预算软约束，有必要就考核，没有必要就不考核；分配制度以追求员工最大利益为目标，与经营预算和业绩考核的关系不大；分配结构不合理，人才脱颖而出的机制还没有建立起来。

　　没有不合理的行为，只有不合理的制度和法规。如何建立有效的制度法规让国有企业管理文化，尤其是政府和企业领导人的思想观念改变是国有企业改革的重要组成部分。通过清产核资理顺产权，通过主辅分离突出主业，通过国有独资公司董事会试点、企业整体上市等手段把企业推向市场，引入现代企业制度的规范的公司治理结构，通过强化公司的发展战略、业绩考核和分配制度改革推动国有企业体制机制创新，建立了一整套基于改制以后企业发展的制度。

　　仅仅依靠国资委推动国有企业改革，建立现代企业制度是远远不够的。现代企业制度是建立在要素市场化基础上的，尤其是资源的市场化，比如人才、土地、金融市场（利率、汇率）等。为什么出现决策体系看“市长”而不是看“市场”，就是因为资源在政府手里，决策权也在政府手里。回顾中国改革开放的历史就是资源市场化的历史。我们前一阶段国有企业改革的成功在很大层面上是靠产权市场化，通过推动产权的确权和流转推动了中国经济的发展。今天如何有效调节资源的市场化与社会公共福利之间的关系是摆在决策者面前的一个重要课题，也是推动国有企业建立现代企业制度所必需的外部环境。中国国有企业现代企业制度的建设还有很长的路要走。

　　一、动态审视本地区区域经济的竞争优势，从资产运营上培育本地区优势产业

　　地方经济的发展应该放在市场国际化，合理配置地方资源的角度来考虑，应该从一个国家、一个地区的资源优势和本地区多年积累的比较利益出发认真研究地方区域经济的核心竞争力，应该与周边地区的资源进行比较和协同分析，寻找本地区的区域优势重点，挖掘一些具有发展前途的行业。

　　选择战略竞争优势有两个因素：一是由于各种竞争壁垒和各种区域经济资源优势导致行业的较高和较长的盈利能力的因素。二是决定行业内相对竞争地位的因素。在大多数行业中，无论其行业平均盈利能力如何，总有一些企业比其他企业获得较高的利润。因此应该首先在区域经济资源分析的基础上，重点研究本地方具有资源优势的企业，同时分析本地方企业（无论国有、民营还是三资企业）在产业链条上的优势，进而发现地方区域竞争优势。

　　本地区区域经济优势的行业主要有以下几类：一是具有相对垄断地位、经过几十年的发展已经形成的当地拳头行业，比如电力、冶金等行业；二是尽管是竞争领域，但是经过市场多年洗礼，形成了自己具有的技术管理优势和人才优势的行业，比如机械加工和电子行业；三是现阶段是國家垄断行业，但是由于处于转轨时期，将来具有很大市场发展前途的行业，比如出版、广电等文化传媒行业及医疗行业等；四是为了降低整个地区的运营成本、提高社会福利、增强区域整体竞争力且投资规模比较大的相关行业，比如城市物流和水务、燃气等公用事业行业；五是在本地区区域经济一些潜在的资源经过开发而形成的一些比较有竞争力的行业，比如一些资源类行业。由于区域经济优势具有群聚效应，地方政府如何发挥和利用地方资源的群聚放大效应，对于形成完整的产业链条，降低运营成本和循环利用资源达到科学发展的目标都具有重大的战略意义。

　　由于各种不确定性和社会的发展，地方的资源优势并不是一成不变的，所以对区域竞争优势应该动态研究，及时分析本地区哪些行业具有资源优势而没有发挥出来，如果发挥出来需要哪些资源和政策的支持。与此同时对一些暂时不具有区域经济优势但通过提升管理和技术手段，能够形成核心竞争力的行业也应该培育、鼓励和发展。

　　二、整合资源，集中力量打造本地区国有优势产业集团

　　在市场经济的背景下，地方政府有责任营造一个公平竞争的市场经济环境，让各种投资主体都为本地方的经济建设服务。应该分析国有（包括中央和地方）、民营和三资企业在本地方经济产业布局和发展规划，围绕国家的产业政策和行业发展方向，鼓励国有、民营和三资企业统筹兼顾，协调发展。与此同时认真研究本地国有资产分布在哪些行业，这些行业的竞争优势如何，是否具有发展潜力，具有潜力的行业的国有资产需要哪些资源才能做到做强做大。

　　分类研究本地区国有经济的产业分布状况和盈利能力，分析每一个行业本地区国有企业的竞争状况，将有利于正确认识本地区国有经济的现实情况。将国有经济所处的行业分为两类：一类是国有经济应该大力发展的行业和稳定发展的行业，比如以上分析的优势行业。对于国有经济应该大力发展的行业，地方政府应该重点扶持，集中优势资源，归并具有协同效应的相关产业链条的资产和企业，做大做强一批大的产业集团。另一类是不适宜国有经济发展、应该尽力退出的行业，比如高度竞争的行业。对于不具有竞争优势的企业在盘活存量资产的同时，尽力在保障社会稳定的情况下逐步退出。这样在总体上规划国有经济的发展。

　　1、盘活本地区国有资产的存量。从资产规模、盈利能力、GDP的贡献、税收的贡献等方面分析一下各类国有资产所占有比例和存在方式，研究这些企业的产业政策，在现有的体制下如果能够按照市场化改革来运营的国有资产应按照企业管理的手段来运营，从管理手段、资源配置上来提高这些行业核心竞争力。对于适应民营企业发展的行业，尽量利用民营经济的产权明晰和管理优势，发展和壮大民营经济。对于具有很大市场前景、目前运营状况下不令人满意、但提升技术和管理手段可以实现将国有资产做大做强的企业，建议引进在该行业具有很强实力的外来资本来投资，以盘活和壮大国有经济。对于那些不适应国有资产发展的行业，应尽快通过合理、合规合法的手段来寻找退出途径，达到国有资产保值增值的目的。

　　2、建立竞争力较强的大企业集团。发展大型企业集团首先应对本行业的相关国有资产按照本行业的产业链条进行归并整合，同时对整合后的企业加强管理，提高竞争能力。地方政府应该把国有企业重组、有退有进与资源集中建立大型企业集团的工作结合起来。如果进行简单的归并整合，企业改制前后管理手段“形变而神不变”，公司结构治理、决策机制、企业文化和管理水平等原因导致集团公司成立以后运营效率得不到提高反而下降的案例比比皆是。因此国资委应该加强在归并整合中的主导作用和加强对合并后集团的管理，最终实现建立具有较强市场竞争力企业集团的目标。

　　在这个问题上重庆市提供了一个很好的经验。2002年，重庆市国资总量不到2000亿元，两年来平均每年增加了600亿—700亿元，国有资产总量达到了3300亿元，资产负债率也从过去的70%下降到目前的50%。国有资产主要分布在三大板块：建设性投资集团占1100<乙元，工业、商业企业占1100亿元，其他1000多亿元为金融类资产。总结重庆经验：一是对业态趋同、资源相关的企业组建产业集团，实行发展型重组。如对商社集团与重庆华贸的重组整合。二是对实力不强、缺乏竞争力，难以做人做强的企业集团，实施了兼并式整合。如将渝丰公司、技改公司、重庆包装和经协办、农机局所属四户企业分别并入了国际公司、建投公司、轻纺控股和物资集团。三是按照资本运作的内在规律和市场发展的方向，专门组建了资产经营公司。如交通运输集团、煤炭集团、渝粮集团、商务集团等。四是具有一个强有力的国有资产管理团队。因为国资整合不是简单的行政整合，而是资源优化配置，这种重组带来了债务、产业链、组织结构、企业文化的整合。因此一个管理能力较强的国有资产管理队伍至关重要。

　　3、集中资源增强本地区国有经济的总体核心竞争力。在提高地方总体国有经济竞争力的道路上鼓励三个协同：一是中央和地方、地方和地方之间在资源上具有互补效应的企业进行产权和战略上的合作。强强联合，共同做强做大。二是国有资本和民营资本的联合。三是引进同行业的国际大集团，通过引进技术、人才、资金和管理手段增强区域经济的核心竞争力。

　　三、推进政府和企业两个层面的改革，打造本地区国有经济发展的制度创新优势

　　地方国有经济战略结构调整的顺利进行离不开一些相关的制度来保障。

　　首先，在政府的统一协调下理顺政府各部门之间的关系。地方国有经济的发展涉及国资委、发改委、财政部门、劳动社会保障部门、金融机构等相关部门。地方国资委对所监管的企业的重大投融资规划÷发展战略规划等依．照国家和地方的发展规划、产业政策履行出资人职责。国有企业的员工安置和社会保障体系的建立离不开财政和社会保障部门，债务重组离不开金融机构的支持。因此需要一个强有力的政府来统一协调，建立一些相关的制度来保障国有经济改革的顺利进行，加强国有资产改革过程中各部门之间的接口管理。

　　其次，建立以产权为纽带的国有资产管理框架。国有企业改革是以如何提高运营效率和国有资产的盈利能力为出发点的。各地国资委成立以后应当通过产权制度改革来提高国有资产运营效率。各地国资委作为名义上的出资人来委托国有企业管理者来管理国有资产。各种不确定性、信息不对称以及交易费用是产生代理成本的重要原因。因此降低代理成本是制定国有企业管理框架的出发点。

　　第三，理顺国资管理部门与国有企业之间的关系，建立良好的公司治理结构。在目标明确的情况下，所有者的决策权利和经营者管理权利的分配是摆在国资管理部门的首要问题。按照《公司法》规定，出资人有三项权利：收益权即分红权和资产转让处置权、重大事项决策权和企业高管的任免权。企业管理层所拥有的是有利于企业经营的相关的决策权。通过制度安排来界定二者的权利分配界限必然涉及建立一系列公司治理的相关法规。

　　公司具有四个特征：一是投资者的有限责任。正是这种有限责任决定了债权人对公司的资产具有处置权，同时股东的风险是以出资额为限。因此公司的有限责任伴随的是有限权利。从另一个角度说，公司应该具有保障社会金融资产安全的社会责任，这是建立在信用的基础上的。二是产权的流动性。股份的可转让性是有限权利的一个方面，同时也是约束管理层的一个重要的砝码。当企业运营状况不良时，伴随着股权的转让、董事会的改组和管理层的变更有利于现任的管理者提高经营效率。三是法人性质。这一点表达的含义是公司的永续经营是不以股东的变化为条件的。并且公司的法人特性界定了公司的运营和发展变化与任何个人和群体包括个别股东保持独立。公司拥有自己的财产，包括房地产、商标版权等无形资产和其他资产。因此应合理定位国资委与国有企业之间的关系。四是权利集中管理。在一家公司中，决定公司整体发展方向的权利被赋予董事会，日常的经营控制权落在管理层手里。有时为了实现企业效率最大化，股东们几乎放弃了企业的有些事务的决策权。因此权利的分配不仅是一个公司治理结构问题而且是一个管理艺术问题。

　　为了保证国有企业的运营效率，我们首先必须解决以下几个问题：一是产权多元化。尽管不少企业都进行了公司制改造，但是国有独资企业偏多，在这种情况下建立良好的公司治理结构很难。在这种情况下出资人职能很难到位，内部人控制现象突出，股东权益受到不同程度的伤害。二是建立重大项目决策机制，这必须要求国资管理部门建立一些相关的制度和在公司章程中得到体现。三是分类界定国有企业的盈利目的和社会责任，并且把它与国有资本业绩评价体系和员工激励方案结合起来，做到公平公开。四是建立企业全面预算管理，加强审计监管和内部控制管理，建立一整套风险预警机制和防范机制。

　　第四，以产权管理为纽带，理顺企业集团公司与各子公司之间的关系。我国有相当多的企业集团是行政机构改革的结果，而不是靠资本纽带结合在一起的市场主体，并且有些集团是先有子公司后有母公司，因此子公司之间的业务流程管理没有梳理，市场、研发、财务以及业务链条和机构没有整合，存在着集团公司产权管理没到位的现象。因此必须稳步推进集团公司内部结构改革。具体步骤如下：第一步确立集团公司的经营战略和发展目标。第二步整合各个业务主体的发展方向，确立每一个子公司的战略定位。第三步确立母子公司的管理框架。母子公司的管理框架有以下几项内容：

　　（1）产权管理，通过派董事和监事管理控股和非控股企业；

　　（2）战略管理，集团公司在总体战略规划下确立各子公司的战略，通过企业经营预算管理来实施集团战略和部署管理框架；

　　（3）财务管理，即财务统一管理，确立每一子公司和事业部为费用中心还是利润中心；

　　（4）根据企业生产经营的实际情况整合业务流程，尤其是市场和研发。在以上整合的过程中应该大力推进企业的信息管理系统，完善业务链条的重整，同时比较自己集团公司与同行业的企业的业务和管理链条，降低运营成本，增强企业的核心竞争力。

    如何使外资既能促进我国相关产业的发展，又不影响我国的产业安全和国家利益，本报记者近日就此问题采访了国资委研究中心宏观战略研究部副部长程伟博士。

    我国产业保护制度需进一步完善

    记者：如何看待日前正在热议的外资并购徐工、洛轴案？

    程伟：我认为不能简单作为单个案例来看待，遇到外资并购时就必须考虑国家和企业两个层面的问题，单独从一个层面考虑都是不完整的。就国家层面而言，涉及到企业所处的产业在国家发展中的定位，企业在该产业中的定位，未来通过自身努力能够解决的问题应自己解决，但是地方政府层面和国企层面往往考虑利用外资引进解决体制机制问题，忽视产业安全，这就需要调控。外资并购的利益动机到底是什么？外资给中国到底带来了什么？我们到底需要什么？在转轨时期这一定要考虑全面。

    事实上，其他国家都会在产业保护上实行相关政策，在这个方面我们的法制建设还有很长的路要走，虽然最近国家出台了外资并购国内企业管理规定，但只是规范了并购流程，仅靠这个还不够，要从制度体系上完善设计，维护产业安全和国家利益。

    对于外资并购，我们还应该重新审视一下今天的招商引资政策。跟改革开放初期缺外汇、缺资金，百废待兴的局面不同，现在我们不缺外汇了，缺的是世界500强这样的企业。世界500强企业的核心不简简单单是主营业务收入，其中前100名常青企业的任何一个都足以对这个行业产生全球影响，包括资源、技术、管理、人才、市场，影响全世界在这个行业的进程。

    中国要产生这样的企业，不仅仅是产业政策的问题，还涉及到国有企业改革问题、体制机制创新问题、资源市场化问题。所有立法基础要考虑到国家竞争力、国家战略。不能一如改革开放初期的招商引资，其结果是技术仍然掌握在外资手中，中国却让出了市场和资源。

    外资并购模式的监管要加强

    记者：这么看来，你对外资并购国内企业是很谨慎的，到底您是持反对还是支持态度呢？

    程伟：不能简单反对外资并购，外资进入中国，中国走向世界，是双向的，不能一刀切反对或不反对。外资并购有很多积极的因素，但是在外资并购方面我们的制度体系需要完善，如目前有很多国外投资基金利用中国的投资企业收购中国的产业，这种模式要监管，包括实际控制人怎么查，收购后的战略构想是什么，国际上有些大的并购是以牺牲对方的品牌和市场为前提的，并不是以发展为前提。

    对外资并购国内企业，地方跟中央并不总是一致，也存在利益博弈，现有体制下，地方政府更大程度上是投资主体，还不能成为完全的公共服务的主体，我们希望地方政府与中央利益一致是不现实的，这也是我们的制度体系设计需要考虑的问题。

    当然现在有人持反对意见是认为我们的企业存在贱卖问题。这就涉及外资并购中的定价模式，我们的企业价值发现机制是否与国际接轨，如无形资产评价等。市场化转型的道路上我们自身的评价体系也有待完善，比如账面价值能否体现企业的价值。在当前主要由地方政府推动的外资并购中，资源定价如土地定价等供给状况并没有体现在并购价值里。如何来实行评估和定价模式的国际化、程序化、市场化，归根到底还是在制度设计上。

    地方政府考虑并购时应摆脱外资情结

    记者：如果遵循市场经济自由开放的原则，限制外资并购便是不合理的，将遭人诟病，您怎么看？

    程伟：中国市场诸如银行、烟草、铁路、邮政等行业的放开是迟早的事，但是什么时候放开，放开度有多大，要看放开后国家能否承受，需要提前做好准备，理顺整套体制。如果仅仅关注市场和股东利益是偏颇的，任何国家首先要考虑国家利益，以汽车行业放开为例，结果是我们没有品牌，让出了市场，零配件产业也没有做起来，汽车产业如发动机的核心技术没有得到，到今天为止，我国汽车产业的技术基础还很薄弱，落后于同时代起步的韩国汽车技术，正好说明这个问题。

    如果要市场化，也应该首先是国内市场化，对民营企业放开市场，建立市场体系，培育内部的核心竞争力，然后才是全球市场化。目前地方政府考虑并购时，总摆脱不了外资情结，首先考虑外资，哪怕民营企业的并购条件和外资一样优厚，这就是地方政府的利益局限，不会首先考虑国家竞争力，而只是关注诸如就业和税收等地方利益，以致损害国家产业安全。

    首先要依靠自身能力培养骨干企业竞争力

    记者：具体到外资并购徐工、洛轴案，您认为国家应从哪些方面考虑？

    程伟：要拿出明确判断，不那么容易。必须要研究这个企业在全球现在和未来的发展方向，我们国家在这个行业的竞争力如何，将来我们国家有没有能力依靠自己或通过引进外资来提升这个产业竞争力，这是我们判断的基础。如果这个产业靠我们自己无论怎么发展也没有竞争力，反而通过外资引进，社会的运转效率最高，社会福利最大，这样的选择是对的；但是如果我们有能力来培养这个优势，而在这个时候放弃了，就是永久的遗憾，就是放弃了产业的控制权和发展权。

    当前我国国有企业由于处于转轨时期，体制不顺，决策机制、经营管理、人才使用能力不能跟世界接轨，导致企业价值不能得到发现，这些问题我认为可以通过内部改革来解决，如果民营资本能做到，就先让民营资本做。就洛轴来说，假如其行业地位在国内举足轻重，通过更换体制有潜力可以做好，我建议其强化体制机制创新或跟民营企业合作，毕竟这些年国家是花了很大一部分财力、人力、物力来支持装备行业，这是培育我国国家竞争力的重要平台。有了装备业一个国家并不一定能强大，但没有装备业，这个国家一定强大不起来，这是共识。相反，如果洛轴被收购，从而成为别人全球战略的一个棋子，而我们失去了主导产业发展的能力，这是与国家利益相违背的。

    当然，这些并购的决策仅仅靠一两个专家来说是不现实的，我建议应该像美国一样成立外国投资委员会，有一系列并购申报流程，专家构成也应该多元化。

    还需要明确的是国家竞争力靠大企业、大集团，但并不见得是国有大企业、国有大集团才有竞争力，国内民营大企业大集团也是国家竞争力的重要平台。在国家发展道路上，大企业大集团跟中小企业的定位要说清楚，大企业大集团不是以解决就业为前提的，而是要以提高效率提高竞争力提高创新能力，进而达到对这个行业的全球资源占有能力作为发展目标。中小企业是解决就业问题的，全世界无一例外。因此，解决徐工、洛轴企业的职工安置和就业问题并不能成为外资并购的理由。

    最后还要强调一个问题，不仅包括外资并购国有企业，还包括民营企业，在涉及到我国大型民营企业的外资并购中，我们也要有完备的监管流程，正如美国对待“中海油收购尤尼科”时的审慎。

　　1.合理收缩了中央企业的分布范围，提高了企业运营效率。国资委将中央企业中规模小、竞争能力不强的企业进行归并整合，提高了管理效率，有效利用了国有资源，构筑了下一步整合国有资源的平台。以五矿集团重组为例，2004年经国务院国资委批准，中国五矿集团公司（以下简称五矿集团）与邯邢冶金矿山管理局（以下简称邯邢局）实施了重组。重组一年半来，五矿集团与邯邢局充分发挥战略协同与优势互补作用，提升了集团整体运营效率，取得了显著的重组效果。

　　2.推动了国有资本向具有竞争优势的行业和未来可能形成主导产业的领域集中。通过重组整合，挖掘并培育具有国际竞争优势的主导行业是产业结构调整的重要内容。充分集中产业资源，提升国有资本在该产业的带动力和影响力是国资调整的重要方向。中央企业的重组为培育国家安全和国民经济命脉的重要行业和重要领域的控制力、影响力和竞争力、发展新兴产业和特殊行业创造了条件。

　　3.推动了国有资本向具有较强国际竞争力的大公司大企业集团集中。培育具有国际竞争力的大企业集团是国资委的重要目标，将有效的资源向具有一定的管理水平和竞争优势的企业集中是培育这些企业集团的重要手段。比如五矿集团与邯邢局的重组。作为有着50多年历史的国家大型商贸企业，五矿集团自2000年以来就在集团发展战略指引下，紧紧抓住国家在工业化高速增长阶段面临许多矿产资源紧缺的矛盾，积极利用在金属矿产领域多年形成的综合型国际化经营优势，加快战略转型。五矿集团与邯邢局的重组大大加快和推动了这一战略转型。重组后，五矿集团在矿业开发领域的地位得到提升，不仅拥有邯邢局所保有的1.1亿吨铁矿储量(重组之初)和250万吨/年的精矿产能，更重要的是，集团矿业开发的专业队伍和技术经验大大充实，加快了集团开发国内紧缺资源和“走出去”的步伐，长期发展得到了保障。集团公司确定邯邢局以矿山采选为核心业务，加大接续矿山投资力度。在集团支持下，邯邢局矿山资源控制量已由重组前的1.1亿吨增至目前的 4.6亿吨，资源保有量扩大了3倍多，企业发展后劲充足。

　　4.推动了国有资本向国有企业主业集中。将要素资源向具有一定优势、适宜国有资本运营的主业集中是国有资本运转效率提升的重要手段。一方面从市场功能上提升了竞争力，另一方面集中资源，做强做大一批主业，从总体上构架培育国家竞争力的平台。

　　5.有力地履行了出资人的职责，使国有资本进入保值增值的良性循环轨道。企业最大的风险是出资人的风险，在国有资本经营预算功能没有到位的情况下，将国有资产向具有优秀的管理团队和管理手段的企业集中，强化突出市场化的指标体系是重组成功的前提。

　　二、央企重组初步增强了核心竞争力，为培育大企业大集团创造了条件

　　经过调研分析，课题组认为中央企业的重组已初步达到了增强国有企业核心竞争力的目标，为培育大企业大集团创造了条件。具体表现如下：

　　1.扩大了资产规模，增加了抗风险能力。国有企业由于历史原因，有些企业尽管有很好的发展前景，但是由于资本市场不完善和国有投资力度不高，规模不大，通过重组，将一些具有资本规模优势的企业与发展前景比较好的同行业的企业进行重组，有力地扩大自有资本规模，增强了企业的抗风险能力。比如中粮集团在实践中摸索出来的管理办法，尤其是传统外贸行业转型的经验，对实施并入式重组的中土畜公司具有重要的借鉴作用。而中土畜加入中粮，通过资源共享，强化了中粮的资金实力，有利于实现规模效益，有利于提高中粮的国际竞争力和防风险能力。

　　2.完善产业链条，强化突出了主业。在突出主业的基础上完善产业链条是中央企业培育核心竞争能力的重要方向。在我国技术能力并不是很高的条件下，完整的产业链条对企业集团的整体竞争实力的提高具有重要意义。在初期可以集中资源提升在国际上的整体竞争能力，随着整合的推进，通过依托市场，突出主业，完善价值链条关键节点的竞争能力，不断地培育自主创新能力和管理能力，从而达到提升国家竞争能力的目标。中央企业的重组在完善产业链条、强化突出主业方面积累了宝贵的经验。

　　3.拓宽发展渠道，培育了新的利润增长点。在优势互补的基础上，通过资源共享，中央企业的重组培育了许多新的利润增长点。比如中煤集团在重组前主要从事煤炭生产、煤炭贸易、煤焦化和煤机制造等业务，处于一个从贸易业务向以生产和贸易为主的转型过程中，在与中煤建设集团重组后，增加了煤矿设计、工程施工和煤气层业务，从而使中煤集团成为以煤炭生产和贸易为主，集煤焦化、坑口发电、煤机装备、煤矿建设、煤气层和煤电下游产业于一体的大型能源集团，提升了企业整体竞争优势和综合发展能力。重组后，资产规模由2002年末的326亿元增加到2004年末的406亿元，增长24.5%；主营业务收入由2002年的245亿元增加到2004年的389亿元，增长58.78%;利润总额由2002年的5.5亿元增加到2004年的23.9亿元，增长3.4倍。

　　三、央企重组整合协同效益分析

　　战略协同是企业与企业合并重组的前提。没有战略上的协同就不会出现资源优化配置和市场运营效率的提升。协同就是整体价值大于部分价值，其中增值部分的产生来自于协同。这种理念是公司实行收购兼并和多元化战略的理论基础。协同的形式很多，主要表现在战略协同、业务协同、无形资产资源协同、管理资源协同等。

　　(一)中央企业重组战略协同效益分析。经过重组两个运营实体在战略上为了集团公司的整体利益重新进行战略定位，是我们评价的基础。对2004年重组的中央企业样本进行分析，课题组认为重组样本中有三分之二的企业双方的合并实现了战略上的协同。

　　(二)中央企业重组管理协同分析。在具有战略协同的基础上，能否有效的将资源利用达到明显的效果，管理协同具有重要的地位。通过统一的资源调配和缩短管理链条，建立有效的母子公司的管理框架达到管理资源的有效整合，降低集团公司的整体运营风险是提高管理协同效益的有效手段。

　　(三)中央企业重组业务协同效益分析。在统一的战略管理的前提下，按照价值链的市场特性将业务进行重组达到协同效益的提升是企业重组整合工作的重要内容。通过样本分析，课题组认为，由于时间相对较短，重组后的集团公司现阶段在业务链条整合方面有一半的企业开始启动，其他企业基本维持重组以前的现状，只不过是产权管理、权利授权和被重组企业个别高管层的职务上发生了变化。

　　（四）中央企业重组企业文化协同分析。我们认为，输入了优秀的管理文化和管理理念，使重组方走向良性发展的轨道是较高的标准。从样本分析，优秀的文化融合是重组整合的重要基础，研究表明中煤集团、中国医药集团、中国铁路工程公司、五矿集团和中国化工集团等单位通过重组整合和输入优秀的管理文化，强化了集团公司的战略执行能力和风险控制能力，这些企业的重组整合基本上走在其他企业的前面。

　　(五)中央企业重组体制机制创新分析。中央企业重组以后是否进行了按照市场化的改革方向进行体制机制创新？提高企业的自主创新能力是我们对整个集团公司管理团队能力评价的重要标准。课题组认为，中央企业的重组反映了由于多种原因集团公司管理体制机制创新的动力不足。主要原因是重组要涉及管理层和各部门的利益，集团公司管理层没有承担重组失败的机制。尽管大多数中央企业对体制机制创新有一些想法，但是实施过程动力不足。

　　四、中央企业重组的经验与问题

　　纵观中央企业重组整合状况，我们可以看到有几个特点：一是国资委的有效推动是重组成功的前提。二是总体上反映了大带小、强扶弱的特点。三是重组比较成功、效果比较好的企业，基本上是重组前被重组企业陷入困境和管理层退休的企业。这些企业容易在人事安排、战略规划和组织结构上服从集团公司的统一领导，整合能力比较强，能够有力地与集团公司达到有效协同。四是重组比较成功的企业都具有一个比较强的法定代表人、管理团队和整合机构，加快了重组的进程。五是这些企业的重组基本上是竞争行业的重组，重组的经济动力和市场敏感性较强，存在提升企业核心竞争能力的客观压力，同时具有担心被国资委边缘化的内在压力。六是有效的手段是重组成功的保证。国资委通过建立一些必要的经济手段（比如业绩考核）、行政手段（比如干部任免制度）和法律手段（通过出台相关的管理法规）来强化重组整合的效果。

　　但是，中央企业的重组也反映了很多突出问题：

　　一是有些企业的重组没有充分反映出资人利益和企业利益。在国资委倡导中央企业必须进入行业前三名的压力下，一些管理层担心自己的企业被国资委边缘化，就走向了资产重组的历程。我们可以很清楚地看到存在“管理层投靠大山”的迹象，这在一定程度上并没有反映产业结构调整和资源优化配置的出资人利益和企业利益，更确切地说反映了管理层的利益。中央企业的重组在某种程度上成为企业之间管理层谈判的砝码。

　　二是有些资源重组没有达到优化目标。有部分中央企业重组只是规模的扩张，和企业的运营还是存在两张皮的现象。重组过程只是履行了产权的划转，没有实质的资产重组和实现管理链条和资源的有效整合，没有达到预期有效协同的目标。

　　三是企业重组后相关的政策没有及时跟上。比如管理企业大集团的标准是什么，如果把“世界五百强”的“营业收入”作为标准，那么可以“捆绑”很多。企业具有强大的核心竞争力，主要内容是具有通过市场手段占领该行业全球资源的能力。这既是中央企业整合的方向，也是国资委资源集聚和集中、培育大企业集团的标准。明确了以上目标，国务院国资委应该通过对所属的中央企业的核心竞争力进行评估，发现一批管理人才，集聚和集中国有资源，并且有效整合，构架一些大企业大集团，进而达到提升国家竞争力的目标。因此作为国有资产的出资人，按照《公司法》的要求，国资委应该通过深入研究，规划并主导中央企业的整合。建议如下：

　　1.中央企业的重组应该以国家经济布局和结构调整为出发点。明确了中央企业的重组是以培育国家核心竞争力为目标，但是企业的发展是以行业特性为依托的。应该根据国资委下属企业的资源状况，根据国家行业发展规划，集中资源，统一整合。这一点必须在国资委的统一协调下才能完成。国资委统一规划重点行业、关键领域的战略构想和资源整合方案，并以此作为培育大企业集团的出发点。

　　2.通过制度安排来推进国有资产产业结构调整，强化体制机制创新，保证中央企业整合的效果。国务院国资委需要什么样的企业和什么样的管理人才是中央企业整合时期关注的重点。主要是两种企业和两类人才。一类企业是指处于行业的排头兵的大企业大集团，另一类企业是具有资本运营能力的大公司。与此相对应的两类人才是，经营管理人才和资本运营管理人才。通过制度安排来有效利用这两类企业和两类人才推进中央企业的整合。通过研究行业规划，提出资源整合的初步方案并且分步实施。在实施的过程中通过内部市场化手段、投招标模式发现具有整合能力的管理团队和资源整合平台。这一阶段挖掘两类企业作为整合平台是国资委工作的重点。在发现资源整合平台的基础上，通过干部人事任免构建整合团队，并提出关键的考核指标，提升管理团队的整合能力。建议成立由国资委牵头的资源整合小组，给定整合周期及相关的政策，充分论证，通过市场管理的手段提升企业的整体竞争能力。最后还要有一些必要的制度予以配合整合的效果，及时解决重组中的问题。比如：国有资本金制度、资本经营预算制度、产权流动制度、财务制度、内部风险控制制度及薪酬制度等。

　　3.在中央企业重组流程设计中充分反映国有资本出资人的权益。国资委加强重组的过程控制，明确重组目标是培育核心竞争力，通过重组创造价值。

　　一是重组的关键在事前设计，在重组前就要明确目标，确立重组的方向和整合周期，围绕中央企业的战略规划和国家行业发展规划制定重组方案，提升企业的运营效率。具体包括以下部分：(1)通过充分的沟通制定一份有效的整合计划；(2)提出资源整合方案：具体包括整合人力资源、金融资源及有形资源、整合商誉及其他无形资源。(3)制定整合流程。包括整合管理系统、报酬计划、技术创新。(4)整合公司的责任。包括履行对顾客和供应商的承诺、履行对股东、债权持有者和贷款人的承诺和履行对员工和环境等相关问题的承诺等内容。

　　二是重组的工作成败在于“内部整合”。重组以后应该及时并且重新任命重组后公司的决策人员，尽快推进必要的重组工作，通过制度安排，不仅要整合公司业务还要整合公司文化，将考核目标纳入公司管理的绩效考核指标体系，因为重组初期会由于各种原因导致在一段时期运营成本提高，效率下降。

　　三是重组应该做到“一企一策”。重点在对于重组前的资产状况和管理状况进行客观评价，摸清企业的家底，评价企业的资产质量，以及企业在行业的地位；要充分考虑企业间的业务关联度、潜在的上下游协同效应和规模效益。

　　4.建议成立资产重组委员会和产业研究院。从现有的体制和机制来看，国有企业的领导层都很难具有一定的承担风险的能力推动中央企业的重组，建议从机构上建立一整套通过市场手段培育国家竞争力的组织机构，即中央企业资产重组委员会来通过充分论证，市场化运作，有序推进，分步实施。同时，在资产重组委员会下建立一个产业研究院，把目前中央企业的每一个行业和对国家发展具有重要意义的新兴产业的发展作为研究重点，跟踪国际、国内发展动态，规划国资重组的方向、目标、交易结构。这样就避免了中央企业的重组过度依赖企业本身的研究，保证重组方案的公允公正、资源的优化配置和重组的市场化导向。

　　5.构建专业化的托管公司。重组过程中的不良资产有时会成为集团重组的突出矛盾，阻碍了资源按要素整合的进程。专业化处理不良资产的托管公司能够有效缩短资产重组的周期，避免不必要的国有资产流失。但是，托管公司改革成本的来源又依赖于国有资本经营预算的推进和国家财政的支持，需要一系列的制度创新：比如托管公司的定位、组织结构、托管目标的制定、托管方的选择依据和手段、托管双方的责权利和托管周期等。

　　作者：国务院国资委研究中心课题组（课题组顾问：李保民 负责人：程伟 成员：程伟 黄吉海 执笔人:程伟）